长租公寓行业将进入深水区 资产证券化或成发展救星

　　在国家大力提倡“租购并举”的背景下，中国房地产业面临重大变革，同时，一二线城市房价居高不下，城市中年轻人的租房需求不断增加，在政策、资本及消费升级的共同推动下，长租公寓成为当下火爆的行业。

　　然而，在这个“租赁万亿蓝海”和公认的风口上，却有部分企业已经倒下，这是否意味着长租公寓在成熟之际已经遭遇瓶颈?在完成了“0到1”的积累后，当前长租公寓行业最大的问题是什么？盈利模式如何突破?资产证券化是长租公寓规模化发展的救星吗?

　　对于业界关心的问题，日前走访了北京的万科泊寓、龙湖冠寓、自如寓、熊猫公寓、新派公寓、安歆公寓等多家长租公寓门店，并对租客及多家品牌公寓负责人进行了深入采访。

　　各路资本入局

　　截至2017年底，我国租赁市场规模已经达到11398亿元人民币，全国租赁人口也已经达到1.91亿，一二线城市的合计租赁市场规模占比达到46%，几乎占到全国市场的半壁江山。长租公寓市场美好前景的预期，吸引各路资本争相入局。

　　根据公开资料不完全统计，截至2017年末，共有20家公寓品牌完成融资，融资金额突破418亿元(包括投资机构的融资和资产证券化产品)。

　　在各路资本中，房企是一股重要力量。除了在业内知名度较高的万科泊寓、龙湖冠寓、旭辉领寓等品牌，据统计，在国内TOP30房企中，已有三分之一进入了长租公寓领域。

　　6月6日，华润置地官方宣布，公司正式推出长租公寓品牌“有巢”，预计将在23个城市开设4万间，并且进驻一二线城市。华润置地称，长租公寓将依托华润集团多元化业务，采用“1+9”的融合方式，即将有巢长租公寓与商业、办公、酒店、医疗、教育、养老、文化、体育、创业孵化等业态交叉结合。此外，华润置地的长租公寓涉及公开市场、城中村改建、公寓改造、工改住、商改住等多种类型项目。

　　此外，在2016年~2017年间，不少房企都推出了自己的长租公寓品牌，比如2016年，招商蛇口(001979)成立长租公寓品牌“壹间公寓”，截至2017年底，招商蛇口在全国范围持有并运营约50万平方米的长租公寓，未来将在一线及重点二线城市进行重点布局;2017年初，保利地产(600048)旗下长租公寓品牌“N+公寓”面世，目前已先后在重庆、西安、大连、长沙等4个城市开业运营;2017年年底，碧桂园发布“BIG+碧家国际社区”品牌，试水长租公寓，并计划在三年内规模达到百万套，其中40万套自主开发，60万套靠创新模式拓展。

　　房地产是资金密集型行业，而我国的长租公寓目前仍然以重资产模式为主，作为重资产的长租公寓，要解决前期资金投入大、投资回报率低的压力，“拥抱资本”是最好的选择。

　　除了房企资金进入，入局的还有投资机构，比如，在近期乐乎公寓的B轮融资中，除了由翰同资本与鸥翎资本领投，在投资人名单中还出现了雷军联合创始的顺为资本。

　　全球私募投资集团华平投资很早就将目光盯住了长租公寓这块蛋糕。据了解，华平投资曾参与魔方公寓三轮融资，并在自如40亿元人民币融资中领投，出资大约20亿元人民币。“看好这个行业是因为租赁市场存在巨大的提升空间和增长机会。”华平投资一位负责人表示。

　　近日，中国银保监会发布《关于保险资金参与长租市场有关事项的通知》，首次允许保险资金涉足大中城市的长租公寓市场。虽然目前保险资金入局长租公寓尚未正式落地，但这也说明资本方对长租公寓发展的认可。

　　需求旺盛 多家门店几乎满租

　　日前，走访了多家长租公寓门店发现，除了安歆公寓面向企业基层职工提供床位外，其他公寓大多是面向年轻白领提供独立房间;白领公寓需求旺盛，有的门店已经满租，需要排队预约，有的门店仅剩一两间房，租客们多是在附近工作的年轻人，也有部分在校大学生。

　　与普通小区里的合租或整租住宅相比，长租公寓最大的特点是有宽敞整洁、功能多样的公共社交区域(简称“公区”)，白领公寓的休闲办公区、健身区、快递柜是标配，有的还增加了公共厨房、阅读区、影音娱乐区等配套设施，并有专门的管家服务和24小时保安。也正因为有增值服务，这些公寓的租金比附近住宅小区里面积差不多的房间要贵一些，有的品牌公寓还要加收10%的服务管理费。

　　位于北京东北四环外的龙湖冠寓，公区面积比较大，证券时报记者看到，前台有管家提供咖啡饮品，有人在用电脑工作，有人窝在沙发上看书，也有人在跟闺蜜喝茶聊天，偶尔有人在台球桌前打几杆。

　　一位年轻女士称，她在附近工作，平日白天公区人不多，晚上和周末人会多一些，有时这里会组织一些活动。“开始时我是被这里的公区吸引，后来发现自己的利用率并不高，大多时间下班回来还是待在房间里，这也跟个人性格有关，不过住在这里比较安全，楼上公寓区没有门卡电梯是上不去的。”她说。

　　在位于北京东南四环的熊猫公寓的公区，一位年轻男士一边敲着电脑一边用耳机跟人聊天，他说他在东三环工作，平时时间灵活，除了外出工作时间，公区呆的时间较多，已经在这里住了一年多。

　　万科泊寓北京东南三环店的一位租客说，他在西边工作，但朋友大多在东边，他选择这里是看重地理位置方便，同时也是冲着万科的品牌。

　　“我老婆在附近工作，我们选择这里就图方便省事，之前租住的地方，房间里设施出现问题找中介维修特别麻烦，这里随时有人管。”租住在新派公寓北京CBD店的一位中年男士说。

　　与上述白领公寓不同，安歆公寓是唯一做酒店式入户打扫、唯一提供并定期更换床品的公寓，即使是4～6人一间房，看起来也比较干净，不像想象中的集体宿舍那样脏乱差没人管，而且一层有门禁。一位倒夜班回来的企业职工告诉证券时报记者，这里比他之前的集体宿舍要安全干净。

　　据了解，这些品牌公寓中，除了新派公寓CBD店当初是整栋买下来的外，其他公寓楼大多是整栋租来的，有的租的是经营困难的酒店，有的租的是政府闲置办公楼，后期进行装修改造后再对外出租并运营管理，这种模式被业内称为包租模式，即二房东模式。

　　部分企业“阵亡” 行业将进入深水区

　　尽管长租公寓需求旺盛，但是去年底以来，已经有一些租赁企业开始感到盈利的压力、增长的乏力，其中GO窝公寓、Color公寓、好熙家公寓、爱公寓等已经“阵亡”。这是否意味着长租公寓在成熟之际已经遭遇瓶颈?

　　对于市场刚刚崛起就有部分企业“阵亡”的原因，贝壳研究院院长杨现领认为，很多租赁品牌出现了问题，表面上出在“出租”环节，但实际是“资产”环节不合理，拿房价格过高，快速上规模发展，死得很惨烈。“今年还将有一批租赁品牌死掉，所有‘死掉’的都是因为高杠杆快速拿房，却根本消化不了。”他说，但这并不意味着租赁行业整体遭遇瓶颈，因为在租赁人口快速增长、租金上涨、租金收入比上涨这三个动力叠加驱动下，中国的租赁市场还有很大的发展空间。

　　由于当前国内长租公寓品牌九成都是包租模式，随着有资金优势的开发商的大举进入，行业拿房成本迅速上升，竞争更加激烈，企业盈利难度加大。于是，出现了一方面是长租公寓市场空间广阔，一方面是运营商们抱怨行业不赚钱的行业现状。在完成了“0到1”的积累后，当前长租公寓行业最大的问题是什么?

　　旭辉领寓CEO张爱华表示，处于政策、资本双风口上的长租公寓完成“0到1”的突破后，其市场占有率仍很低，我国目前品牌公寓的数量不到200万间，占整体租赁市场的比重约为2%，集中式公寓龙头公司的平均管理规模在2万~3万间左右，权威报告显示整体品牌公寓的市场占有率将分布在10%~15%的范围内，因此，目前市场面临的最大问题仍然是，如何规模化发展以及过程中如何兼顾效益与效率的平衡。

　　“当前行业面临的最大问题是政策以及居住消费观念的转变激发了极大的需求规模，但是真正适合青年人居住的产品较少，供需严重不平衡。”新派公寓创始人王戈宏说，首先是商业模式问题，由于竞争，长租公寓的二房东模式客观上变成了烧钱模式，只要发展就要烧钱，已经显现规模不经济的特征，这种模式回报周期非常长，在7~8年以上，核心问题是融资问题。第二是物业资源问题，真正符合长租公寓的好地段资源其实都在政府或者央企国企手里，如北上广深等各地的楼堂馆所、国企低效的存量资产等，而长租公寓运营企业拿到的都是市面上比较贵的资源，未来城市里适合做公寓的物业资源越来越缺乏。第三是产品研发问题，现在开发商把长租公寓理解成了精装修加物业管理，导致很多公寓产品区别不大，进入了同质化的阶段。第四是金融配套问题，金融支持政策没有按需求配套，开发商借助长租公寓房地产投资信托基金(REITs)的概念及手段开辟了新的融资渠道，这个其实背离了REITs是一种大众投资品的本质。”

　　自如CEO熊林指出，2019年，中国公寓行业将进入深水区，2018年行业将迎来专业化分工、高效运营的时代，规模化、专业化的头部企业将加速成长，而小而全的运营模式将面临更严峻的市场考验甚至被淘汰。

　　资本狂潮下利与弊

　　在资本的驱动下，长租公寓也开启了规模化赛跑。

　　以2016年5月成立于上海的V+SPACE为例，成立两个月时间就签下上海金豫路和呼兰路两个项目，2017年3月，外高桥(600648)项目开放，发布V+SPACE社交公寓品牌“斑马社区”，签约东方路社区、九亭社区。目前，V+SPACE在上海有12个社区，其中10个项目已运营，总运营房间约2000间。

　　V+SPACE副总裁艾耀慧在接受中国房地产报记者采访时直言：“规模是必须要有的。”与房地产开发的“快进快出、高举高打”不同，长租公寓赚的是细水长流的钱，毛利率不会很高，只有扩大规模才能对冲掉后台成本。另一方面，未来的资本看重的是长租公寓品牌的竞争优势，因此在现阶段，为了争夺头部优势，各长租公寓品牌必须要上规模。

　　对于资本的大量涌入，艾耀慧也指出其中带来的问题。“首先，大量资本涌入，会造成物业资源的争抢，从而会抬高物业成本。其次，会造成对人才的争抢。目前长租公寓领域发展的时间周期还较短，专业人才比较稀缺，资本的大肆涌入可能会导致各家品牌商对行业人才的争夺。”

　　苏宁金融研究院特约研究员江瀚也向中国房地产报记者表示，大量租赁房出现，可能会让市场出现局部过热。要谨防大量资本进入房地产租赁市场之后，陷入“烧钱模式”。

　　不可否认的是，资本助力能为长租公寓领域，乃至整个租赁市场带来有利影响。江瀚认为，一方面，资本涌入能够加速整个租赁市场的成熟，对租赁市场提供更多的供给。另一方面也能带来整个租赁市场的革命化演变。“租赁市场整体是C2C的格局，大规模C端涌现，导致租房品质和租房质量参差不齐。现在资本进入长租市场能够使租赁市场的格局由C2C向B2C快速演变，从而提升租赁市场的整体质量。”

　　包租模式烧钱 企业探索轻重并举

　　长租公寓是一个新兴行业，商业模式仍在探索中，由于品牌输出的轻资产模式和重资产收购模式比较难做，起初业内大多采取了包租模式。不过，据了解，目前已经有包括创业系、房企系、中介系在内的多家品牌公寓开始探索包租模式外的其他商业模式。

　　首个将长租公寓上升为集团主航道业务的龙湖集团，获取长租公寓的方式是轻中重资产并举。龙湖集团副总裁兼冠寓CEO韩石表示，龙湖作为地产企业，切入长租公寓市场，从回报和利润方面，一定不仅是单一地从租金剪刀差的维度思考，而更多是资产运营的商业模式，聚焦的是资产保值和经营增值的逻辑。目标是2020年达到规模行业前三，30亿元营收。

　　他还透露，在集团内部对于冠寓长租公寓板块，设定了精细的投资测算模型，对于整个冠寓的投资回报率有严格的要求。冠寓目前动态投资回收期5~6年，轻资产项目毛利率在35%以上，重资产项目毛利率在65%以上。

　　王戈宏说，目前新派公寓拿资源采取组合拳，品牌输出模式、包租模式、基金并购模式、跟开发商合资运营并发行RETIs四个模式同步推进，根据每个物业现状来选择最利于多方利益的模式。他认为，未来做长租公寓有两种安全的盈利模式，一是通过创造稳定租金现金流拿运营管理费，业绩超出部分参与分红;二是通过资产价值管理赚钱，通过运营管理提升租金坪效从而使资产增值，价值提升部分参与分红。“后者是新派公寓通过这次发行类REITs而创造的新的收益模式，这种模式一定可以挣钱。”他说。

　　此前一直采用租赁经营模式的自如旗下整栋公寓日前也探索到了新模式，成立了开放合作的自如资管平台，增加了委托管理和战略合作模式，委托管理规模目标达到1万间。在熊林看来，中国长租公寓行业将步入深水区，唯有专业分工、高效协作才能共赢。

　　张爱华也表示，长租公寓赚的是“细水长流”的钱，旭辉领寓发展模式是轻重结合，打造中国版的EQR(EquityResidential，美国市场领先的公寓型REITs)，打磨金融资本的运作能力和以住为入口的空间运营能力，在规模化的基础上练好“内功”才能实现盈利。她还透露，轻资产的包租年限一般在15～20年，可以实现5～7年回本的状态，不同区域和项目可能有所差异。

　　不过，王戈宏称，中国的包租模式实际上是重资金模式，不是轻资产模式。所谓轻资产模式是不用投钱，直接靠品牌输出赚钱，如国际酒店在中国的发展模式。而重资产模式则是基金直接收购存量资产，通过改造运营管理，把整个坪效做高。

　　“去年之前中国没有资产证券化的退出通道，现在开发商发了很多类REITs。现在资产的退出渠道包括ABS等各种形式打通了，如果再把轻资产的品牌做出来，轻重并举才是健康的模式。”他说，做轻与做重都是最难做的，新派公寓选择从最难的模式做起，做完闭环后就有了复制的能力。

　　增值服务或成利润突破口

　　几年间从无到有，对于长租公寓的盈利模式，各家企业仍在探讨中。

　　一位房企负责人告诉记者：“长租公寓业务的盈利性确实有较大差距，虽然泊寓整体出租率目前保持在90%以上，但因为租赁的税费等流通成本较高，目前资金回本的时间还较长，预计在5年左右。”

　　长城证券分析师汪毅则认为，租赁业务的回报周期长，资金周转速度较慢，目前长租公寓行业的运营费用率很高，一般为40%左右，因此可分配给投资者的收益率也只有3%-5%。

　　龙湖集团副总裁兼任冠寓公司CEO韩石称，“集团内部对于冠寓长租公寓板块，设定了精细的投资测算模型，对于整个冠寓的投资回报率有严格的要求。冠寓目前动态投资回收期5至6年。最终目标要把它变成赚钱业务，做到行业前三。进入相对成熟期，轻资产类的长租公寓毛利率35%左右，净利润率能到12%-15%。”

　　能获得如此高利润，在龙湖看来公寓初期可能是微利时代，而冠寓从商业模式上开拓了具有更多营收渠道和可能性的Cityhub模式，如在增值服务端，加大租金收入以外的更多渠道和可能性，在提升品牌溢价力和合理提升租金方面确保盈利。

　　换而言之，就是将整个公寓形成“闭环”，让租客尽可能将日常消费留在公寓内。据了解，冠寓门店增加丰富的增值服务，如橱柜、仓储、保洁、搬家等，无人超市、娱乐设备等，让租客们足不出户即可享受优质咖啡、专业健身教练、互联网仓储等等丰富的服务内容。

　　龙湖集团副总裁、北京公司总经理宋海林称，龙湖作为地产企业，切入长租公寓市场，从回报和利润方面，一定不仅是单一的从租金剪刀差的维度思考，而更多是资产运营的商业模式，聚焦的是资产保值和经营增值的逻辑。目标是2020年，达到规模行业前三，30亿元的营收收入。

　　融资渠道拓宽 资产证券化是救星?

　　进入规模化发展的关键期，长租公寓融资需求不断加大，多家品牌公寓也在不断拓宽融资渠道。证券时报记者了解到，目前旭辉领寓已经与建行、浦发、招商等银行进行接洽和合作，60%左右的资金银行可以低息提供，未来还将尝试进行租赁收益权融资。龙湖冠寓目前成功获批并发行了全国首单住房租赁专项公募债券，还与新加坡政府投资公司(GIC，新加坡主权基金)共同设立长租公寓投资平台，也在持续积极关注REITs、ABS等金融模式。

　　“未来资金和资源的优势和可持续发展性可能决定长租公寓行业的龙头归属和竞争格局。”张爱华说。

　　此前，万科集团高级副总裁谭华杰曾表示，长租公寓运营本质上是资产管理，需要找到更便宜的资金用以持有更多的资产，利用规模效应及增量价值赚钱。更便宜的资金则包括险资、债权，甚至REITs机构等低利率的资本，未来最理想的资产持有人应该是REITs。不少业内人士也认为，资产证券化是长租公寓规模化发展的“救星”。

　　在通江投资集团董事长张保国看来，开展房地产证券化或能妥善解决长租公寓时下回报周期及盈利难题，因为长租公寓具有的长期稳定现金流，可为房地产证券化的开展提供核心收益保障，给予REITs和CMBS等相关产品更为广阔的发展空间;此外，长租公寓归属固定资产，因此在证券化过程中能较好控制投资风险，信用评级往往较高，产品回报可管控在一定幅度内。

　　“如果你有一个稳定的现金流，就将它证券化”，这是来自华尔街的一句至理名言。张爱华也认为，资产证券化是解决长租公寓资金运作层面的一剂良药，但能否借资产证券化的东风助力发展，取决于企业自身的金融运作能力和以住为入口的空间运营服务能力。她同时指出，目前国内缺乏公募REITs专门、统一的上位法依据，近期住房租赁债券出现了多家被“转让”或者“中止”的局面，其实也印证了政策法律层面对相关产品的监察。因此说资产证券化是“救星”还言之过早。

　　不过，王戈宏认为，资产证券化是长租公寓未来的重要方向，为有资产的人提供了资产变现及流动性预期，而长租公寓的资产有两类，一类是把未来预期租金收益打包成资产，发ABS，属于债。包租模式赚钱周期长，平均7～8年才能实现盈亏平衡，再发债还要承担6%~8%的利息，现金流的管理是关键。另一类是拥有物业资产，做真正的资产证券化，将有良好租金收益能力的资产做成份额发行给机构以及社会投资人。“这才是住房租赁未来产生巨大价值与规模的地方，而在美国，公寓的主流模式就是公寓REITs，而不是包租二房东。”他说。

    （房掌柜整理来自证券时报、中国房地产网、北京晚报）